III. “Crecimiento”
basado en gasto público y consumo versus monto de reservas comprometidas por el
cupón PBI: Como es sabido, la distorsión de la estadística pública sobre la
actividad económica no es novedosa, aunque sí lo es el costo financiero
asociado al pago del cupón PBI (si el crecimiento fuera 4,5% anual, unos u$s
2900 millones y $ 5100 millones) que habría que afrontar a fines de 2014 si la
tasa de crecimiento en 2013 fuera superior al 3,22% anual. El trade off pasa
por seguir incrementando artificialmente el crecimiento informado por el Indec,
lo cual costaría aproximadamente u$s 3600 millones en Diciembre de 2014 (entre
pesos y dólares), en un contexto de escasez de divisas y dificultades
crecientes de financiamiento; o reconocer un crecimiento anual inferior a
3,22%, ahorrándose las divisas pero asumiendo el costo político de un bajo
crecimiento frente a la sociedad. Existen otros costos asociados a esta acción
en términos de un mayor riesgo originado por la diversidad de mediciones de
variables. Contamos desde hace mucho tiempo con el IPC Congreso, al cual se
suma ahora el PBI Congreso. Huelga decir que no hubo sorpresas. Tal como se
esperaba, y como es perceptible en el mercado, el crecimiento de la economía
argentina en el primer trimestre fue solo del 0,5%, bastante por debajo del 3%
que anunció el Indec para ese período, y que había despertado dudas y sospechas
en muchos analistas. Lo mismo seguramente sucederá cuando se conozcan las
cifras del segundo trimestre del año: el organismo oficial informó un
crecimiento anual de 7% en Abril y 7,8% en Mayo, pero en el sector privado, si
bien se reconoce que el período fue muy superior al de comienzos de año, se
estima que la expansión fue bastante menor a lo que se está informando. Esta
disparidad en la cifras, eleva la tasa de descuento exigida a los activos
locales.
Un detalle adicional: Nótese que hemos hablado de
crecimiento basado en gasto público y consumo. Deviene sumamente importante
esta distinción, debido a que, dejando de lado la discusión de cuál sea el
crecimiento, lo cierto es que la cláusula que dispara el pago del cupón, es
meramente el crecimiento (dadas ciertas condiciones). Ahora bien, la
composición del crecimiento actual, focalizada en el mercado interno, no genera
esas divisas necesarias para solventar lo que creó. Muy diferente sería si el
crecimiento estuviera asociado mayormente al incremento de las exportaciones
netas y que las autoridades pudieran obtener las divisas necesarias en la
cuantía requerida. Recuérdese que el Banco Central no pudo aprovechar los u$s
14373 millones que ingresaron al país en concepto de liquidaciones de
exportaciones agropecuarias en la primera parte del año y que solo u$s 164
millones, es decir menos de uno de cada 100, quedaron en el BCRA. Esta
distinción es importante en la parte del compromiso asociada a divisas.
IV. Corto plazo
versus largo plazo: En cualquiera de nuestros trabajos solemos distinguir
la importancia entre la coyuntura y la estructura. Nos referimos a la
diferencia fundamental entre la agenda de corto plazo y la agenda del
crecimiento sostenible que posibilite el desarrollo. En este sentido,
enfatizamos una vez más la importancia del marco jurídico, los incentivos
correctamente planteados, la cuestión cambiaria, los aspectos impositivos, el
frente fiscal, y una larga lista de etcéteras. A la luz de los trade off
mencionados (reiteramos, solo exponemos algunos pocos), resulta claro que la
agenda no es el mediano y largo plazo.
Ahora bien, a este respecto es preciso distinguir de qué
lado del mostrador se encuentra cada agente decisor. Como suele señalar
inteligentemente un colega analista del mercado financiero, una cosa es poder
anticipar si sucederá determinado evento y de esa manera predecir el curso de
los precios de los activos a los efectos de tomar una posición compradora o vendedora,
y otra cosa es hablar de una agenda de desarrollo. En este sentido, sin dudas
que las noticias referentes a un alza en el consumo que impacta positivamente
en los balances de las entidades financieras que financian este son buenas para
decidir un posicionamiento en el mercado. Las inconsistencias macro y los
equilibrios inestables no tienen demasiada relevancia en ese rol. Pero es
cierto también de que los mercados hace rato que no negocian basados en
fundamentals y que es un corto plazo permanente. El lector recordará la famosa
frase de Keynes “en el largo plazo, todos estaremos muertos”. El dilema es que
nuestra economía ha llegado a su tasa de crecimiento de largo plazo. Como hemos
expuesto, nuestro problema es de oferta agregada y no de demanda agregada. Es
necesaria la expansión de los factores productivos. Ello requiere
financiamiento de largo aliento. Entonces, tomar medidas macroeconómicas pro
cíclicas, más propias de una situación de una economía que esté por debajo de
su potencial, en una economía que ya hace rato está en su potencial, compromete
no solo el largo sino también el corto plazo.
En este sentido, entendemos que tiene mayor importancia
preocuparse y ocuparse del largo plazo, pues allí es donde estaremos mañana.
Cuales sean las condiciones en que estemos, dependerá de las decisiones de hoy.
Y en esas decisiones cada vez será menor el margen para ignorar el trade off. Más
temprano que tarde deberemos decidir si nos quedamos con la chancha, los veinte
o la máquina de hacer chorizos. Lo que es seguro, es que no podremos tener los
tres.
Fuente:
Due Diligence Advisory Group Argentina
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